Tου Robert J. Samuelson - Aρθρογράφου της Washington Post

Υπάρχει μεγάλο χάσμα σε ό,τι αφορά την αντίληψή μας αφ’ ενός για την πραγματική οικονομία της παραγωγής και των θέσεων εργασίας και αφ’ ετέρου την οικονομία της χρηματοδότησης των δανείων και των επενδύσεων. Η πραγματική οικονομία μπορεί μεν να αποδυναμώνεται αλλά κάθε άλλο παρά καταρρέει. Το 2007, σημείωσε ανάπτυξη περίπου 2% και δημιουργήθηκαν περί το 1,3 εκατ. νέες θέσεις εργασίας. Στο μεταξύ, επικρατεί γενικευμένη υστερία σε ό,τι αφορά τις χρηματαγορές που βρίσκονται «σε αναστάτωση» και πλήττονται από «πιστωτική κρίση».

Η αντίθεση αυτή αντανακλά τον φόβο του αγνώστου. Από το 1980, το χρηματοπιστωτικό σύστημα της Αμερικής έχει αλλάξει ριζικά με τρόπο που εμπνέει εκτεταμένη ανησυχία.

Οι χρηματαγορές και οι αγορές πίστωσης βασίζονται στην εμπιστοσύνη, που όμως έχει τρωθεί από την κρίση των ένοχων στεγαστικών δανείων. Οι ζημίες ανέρχονται κατ’ εκτίμηση στα 50 δισ. δολάρια. Πώς θα μπορούσαν να αποτιμηθούν με ακρίβεια οι συναλλαγές με τιτλοποιημένα δάνεια μειωμένης εξασφάλισης; Ποιος έχει στα χέρια του τέτοιους τίτλους; Τράπεζες και επενδυτές αντέδρασαν σ’ αυτήν την αβεβαιότητα. Οι τράπεζες βρίσκουν, για παράδειγμα, ότι ο δανεισμός στην διατραπεζική αγορά είναι πιο επικίνδυνος από πριν, καθώς δεν γνωρίζουν ποιες τραπέζες έχουν τη μεγαλύτερη έκθεση στα επισφαλή δάνεια. Το τριμηνιαίο Libor (το επιτόκιο της διατραπεζικής του Λονδίνου) εκτινάχθηκε σε επίπεδα περισσότερο από 2% πάνω από την απόδοση των εντόκων γραμματίων του αμερικανικού Δημοσίου.

Η κρίση των στεγαστικών δανείων μειωμένης εξασφάλισης έθεσε, άλλωστε, ένα ακόμη πρόβλημα: τι γίνεται αν δεν ήταν αυτό το μοναδικό πρόβλημα; Ας εξετάσουμε, για παράδειγμα, τα «credit default swaps» (CDS), τα γνωστά ασφαλιστικά συμβόλαια επί δανείων ή ομολόγων: ο πωλητής λαμβάνει μια πληρωμή και σε αντάλλαγμα συμφωνεί να καταβάλει στον αγοραστή μέρος ή το σύνολο του ποσού ενός επιλεγμένου δανείου ή ομολόγου σε περίπτωση πτώχευσης της εταιρείας που λαμβάνει το δάνειο. Προσέξτε όμως: καμία από τις εμπλεκόμενες πλευρές των CDS δεν χρειάζεται να είναι είτε ο δανειστής είτε ο δανειολήπτης. Συνήθως είναι τρίτες πλευρές, που απλώς στοιχηματίζουν επί της φερεγγυότητας διαφορετικών δανειοληπτών.

Από το 2004, ο όγκος των CDS έχει περίπου επταπλασιασθεί. Σύμφωνα με τον Τεντ Σέιντς της Protege Parnters, οι ζημίες από την κρίση των στεγαστικών δανείων μειωμένης εξασφάλισης ενδεχομένως θα ωχριούσαν σε περίπτωση κατάρρευσης του συστήματος των CDS. Σε μια ισχυρή οικονομία, οι ζημίες από αθέτηση υποχρεώσεων σε εταιρικά ομόλογα ή επιχειρηματικά δάνεια είναι περιορισμένης έκτασης. Στην περίπτωση των «ομολόγων σκουπιδιών» υπήρξαν της τάξης του 1% προσφάτως, ενώ ο μέσος όρος του είναι της τάξης του 5% και του 10% σε περιόδους ύφεσης. Σύμφωνα, όμως, με τον Σέιντς, όταν αποδυναμώνεται η οικονομία, οι ζημίες από αθέτηση υποχρεώσεων στα ομόλογα σκουπίδια θα αυξάνονται. Κι αυτό θα ανοίξει το δρόμο όχι μόνον στις άμεσες ζημίες από δάνεια αλλά και σε επιπρόσθετες ζημίες από CDS.

Δημιουργείται το φαινόμενο της πυραμίδας. Η οικονομία έχει καταστεί πιο ευάλωτη στις πιστωτικές κρίσεις. Θεωρητικά, οι ζημίες ενός επενδυτή από CDS θα έπρεπε να εξουδετερώνονται από τα κέρδη ενός άλλου. Στην πράξη, όμως, ο Σέιντς προβλέπει ότι ορισμένοι επενδυτές σε CDS θα βρεθούν και οι ίδιοι σε θέση να μην μπορούν να εκπληρώσουν τις υποχρεώσεις τους. Τα κεφαλαιακά αποθέματα τραπεζών και επενδυτικών οίκων θα πληγούν περιορίζοντας τη δυνατότητά τους να δανείζουν σε επιχειρήσεις και καταναλωτές. Εκείνο που τελικά έχει σημασία είναι η σύνδεση ανάμεσα στη χρηματοδοτική οικονομία και την πραγματική οικονομία. Στον τομέα της στέγαστης, είναι σαφές. Οι ζημίες από τα στεγαστικά δάνεια μειωμένης εξασφάλισης μείωσαν τον δανεισμό, την κατασκευή κατοικιών, τις πωλήσεις και τις τιμές. Σε κάποιες άλλες αγορές έγινε κάτι παρόμοιο. Αν επωλείτο ένας τεράστιος αριθμός ομολόγων σκουπιδιών σε παράλογα χαμηλά επιτόκια προκειμένου να χρηματοδοτηθούν συμφωνίες ιδιωτικών επενδυτικών κεφαλαίων - εξαγορές εταιρειών - τότε η διαδικασία θα έπρεπε να αντιστραφεί κάποια ημέρα μέσω ανόδου των επιτοκίων και μείωσης των πωλούμενων ομολόγων. Η αναστάτωση αυτή δεν θα ήταν τόσο μεγάλη όσο η πικρή αλήθεια της διαπίστωσης ζημίας σε αμφίβολες επενδύσεις.

Παρ’ όλ’ αυτά, είναι περιορισμένες οι ενδείξεις περί ιδιαιτέρως εκτεταμένης πιστωτικής κρίσης. Μολονότι έχουν υπερισχύσει αυστηρότεροι κανόνες για τη χορήγηση πίστωσης, ο δανεισμός των τραπεζών εξακολουθεί να αυξάνεται. Πολλές αμερικανικές εταιρείες έχουν καταβάλει βραχυπρόθεσμο χρέος, ενώ οι ροές εταιρικών μετρητών βρίσκονται στο ικανοποιητικό επίπεδο του 1,2 τρισ. δολαρίων ετησίως. Κι αυτό οχυρώνει πολλές εταιρείες από μια ενδεχόμενη έλλειψη πίστωσης. Ο προφανής κίνδυνος είναι ένα νέο κύμα μεγάλων ζημιών που θα έπληττε τους επενδυτές και ιδιαιτέρως τις τράπεζες. Προ ημερών, η Federal Reserve παρενέβη για να εμποδίσει αυτό το ενδεχόμενο, δημιουργώντας ένα νέο πλαίσιο δανεισμού μέσω του οποίου οι τράπεζες μπορούν να δανείζονται από την ίδια την Fed. Με τον τρόπο αυτόν προσφέρει έξοδο κινδύνου για την περίπτωση που η διατραπεζική αγορά παραμείνει υπερβολικά αυστηρή. Η Fed προσπαθεί να διατηρήσει την εμπιστοσύνη χωρίς να παρέχει προστασία στους δανειστές έναντι εσφαλμένων επιλογών τους. Προσπαθεί παράλληλα να αποτρέψει την ύφεση και να αναχαιτίσει τον πληθωρισμό. Η δυσκολία στο να συνδυάσει όλους αυτούς τους δικαιολογημένους στόχους της ενδέχεται να εξηγεί το χάσμα αντίληψης, στο οποίο αναφέρθηκα στην αρχή.